La rentabilidad razonable como estándar de confianza legítima del inversor en los sectores regulados. A propósito del sector eléctrico

Las empresas que operan en los sectores regulados prestan servicios de interés económico general, cuya remuneración no siempre fija libremente el mercado, sino a veces de forma objetiva el regulador. En este artículo se analizan cuatro casos de estudio del sector eléctrico en los que dicha retribución incluye la garantía de una rentabilidad razonable. A partir de ellos, se propone inferir algunas conclusiones sobre el concepto de rentabilidad razonable como estándar de confianza legítima de los inversores en estos sectores.

Marcos Vaquer Caballería es Catedrático de Derecho Administrativo en la Universidad Carlos III de Madrid

El artículo se publicó en el número 17 de la Revista General de Derecho de los Sectores Regulados (Iustel, marzo de 2026)

REASONABLE RETURN AS A STANDARD OF LEGITIMATE EXPECTATIONS FOR INVESTORS IN REGULATED SECTORS. WITH REGARD TO THE ELECTRICITY SECTOR

ABSTRACT: Companies operating in regulated sectors provide services of general economic interest, for which remuneration is not always freely determined by the market, but is sometimes objectively set by the regulator. This paper analyses four case studies from the electricity sector in which such remuneration includes a guarantee of a reasonable rate of return. Based on these, the article seeks to draw some conclusions regarding the concept of reasonable return as a standard of legitimate expectations for investors in these sectors.

I. INTRODUCCIÓN: UN CAMPO DE TENSIÓN ENTRE LOS DERECHOS E INTERESES LEGÍTIMOS Y EL INTERÉS GENERAL. LA NECESIDAD DE ENCONTRAR PUNTOS DE EQUILIBRIO QUE OFREZCAN CIERTA SEGURIDAD JURÍDICA

En los sectores regulados o -en la terminología del art. 106.2 TFUE- los servicios de interés económico general, la liberalización ha introducido la libre iniciativa empresarial en competencia, pero sin demérito de su carácter esencial para la cohesión social y territorial, a la vez que sistémico o estratégico para la estructura económica de los países. Esto hace que la libertad de empresa opere en estos sectores en un contexto de fuertes poderes públicos regulatorios, que toman la forma de potestades administrativas reglamentarias, planificadoras, de fomento, de supervisión y sancionadoras.

Los inversores en estos sectores deben saber que están sujetos a tales potestades y, en consecuencia, sometidos a un cierto “riesgo regulatorio”(1), ya que la seguridad jurídica no permite consagrar un pretendido derecho a la “congelación o petrificación” del ordenamiento jurídico,(2) máxime en sectores (como la energía, los transportes o las telecomunicaciones) en los que la regulación, para ser eficientemente eficaz, debe adaptarse a la constante innovación, tanto tecnológica como económica, que los caracteriza. “Es lógico que, ante cambios significativos y justificados del panorama económico, técnico etc. del sector de que se trate con consecuencias inmediatas para el equilibrio del sistema, se revisen los muy distintos parámetros iniciales determinantes, en magnitudes o en tiempo de disfrute, o del cálculo de la tarifa regulada en su caso, y no puede oponerse a ello meramente el valor de la <<seguridad jurídica>>.”(3)

Pero, del otro lado, los poderes públicos en general y el regulador sectorial en particular deben saber, a su vez, que ejercen sus potestades sobre empresas que gozan de un derecho constitucional de libertad (art. 38 CE) y de la expectativa legítima de que los cambios regulatorios se sucederán en el tiempo

de forma no sólo racional y proporcionada sino también atemperada, de forma tal que les permita adaptarse a ellos por imperativo del principio constitucional de confianza legítima, corolario del de seguridad jurídica (art. 9.3 CE), que protegen “la confianza de los ciudadanos, que ajustan su conducta económica a la legislación vigente, frente a cambios normativos que no sean razonablemente previsibles”.(4)

Se impone, pues, hallar criterios jurídicos para fijar puntos de equilibrio en esta ponderación entre intereses particulares e interés general. Criterios que, en la medida en que puedan afirmarse de forma general y prospectiva, aportarán seguridad jurídica y contribuirán a rebajar la litigiosidad. En este trabajo se ensaya una teoría sobre el criterio de la rentabilidad razonable de los inversores, que ya ha tenido múltiples aplicaciones en el sector eléctrico. A partir del estudio de algunas de estas aplicaciones (en el que reduciremos su alta complejidad económica y jurídica a lo imprescindible para el concreto objeto del estudio) se ensayará una inferencia final extrapolable a otros sectores regulados.

II. ALGUNAS MANIFESTACIONES ILUSTRATIVAS

1. El “beneficio razonable” en la compensación por obligaciones de servicio público

Una de las consecuencias de la misión de interés general que cumplen las empresas prestadoras de servicios en los sectores regulados es el apoderamiento a los poderes públicos para imponerles obligaciones de servicio público, en general, y en particular la cobertura de un servicio universal,(5) lo que implica que incurrirán en costes insuficientemente retribuidos por el mercado y que, en consecuencia, les tendrán que ser compensados.(6) Pero dicha compensación, a su vez, no deberá ser una ayuda de Estado contraria al Derecho de la competencia en el mercado interior.

En su seminal Sentencia de 24 de julio de 2003, as. C-280/00, Altmark, el Tribunal de Justicia sentó la doctrina según la cual las compensaciones no son calificables como ayudas de Estado -pues no toda financiación constituye una ayuda, sino sólo aquella que proporciona una ganancia o ventaja- siempre que en ellas concurran cumulativamente estas cuatro condiciones:

1.º La empresa beneficiaria debe estar efectivamente encargada de la ejecución de obligaciones de servicio público y éstas deben estar claramente definidas.

2.º Los parámetros para el cálculo de la compensación deben establecerse previamente de forma objetiva y transparente.

3.º La compensación no puede superar el nivel necesario para cubrir total o parcialmente los gastos ocasionados por la ejecución de las obligaciones de servicio público, teniendo en cuenta los ingresos correspondientes y un beneficio razonable por la ejecución de estas obligaciones.

4.º Si la empresa no ha sido seleccionada mediante procedimiento que garantice costes mínimos, la compensación debe calcularse para una empresa media, bien gestionada y adecuadamente equipada.

A los efectos de este trabajo, interesa la tercera condición y, más en concreto, la inclusión en la compensación de un “beneficio razonable”, concepto sobre el que la Sentencia no introdujo mayor precisión.

Sin embargo, este mismo criterio ha sido posteriormente adoptado por la Comisión Europea en su Decisión de 20 de diciembre de 2011, sobre las ayudas estatales en forma de compensación por servicio público a empresas encargadas de la gestión de servicios de interés económico general que están exentas de la obligación de notificación previa. Se trata ahora de compensaciones que sí constituyen ayudas de Estado por no reunir las cuatro condiciones antedichas pero que, pese a ello, están exentas del deber de notificación previa a la Comisión previsto en el artículo 108.3 del Tratado por considerar que tienen cobertura en su art. 106.2.

La premisa general de que parte la Decisión, expresada en su considerando 9, es que “siempre y cuando se cumpla una serie de condiciones, las compensaciones de limitada cuantía atribuidas a empresas encargadas de la prestación de servicios de interés económico general no afectan sustancialmente al desarrollo de los intercambios y de la competencia en forma tal que sea contraria al interés de la Unión.” Entre tales condiciones se encuentra, claro está, que el importe de la compensación no supere lo necesario para cubrir el coste neto derivado del cumplimiento de las obligaciones de servicio público, incluido un beneficio razonable (art. 5.1). Lo novedoso de la Decisión respecto de la Sentencia,(7) en lo que aquí interesa, radica en que se adentra en precisar qué deba entenderse por coste neto y por beneficio razonable.

A efectos de la Decisión, “se entenderá por <<beneficio razonable>> el coeficiente de rendimiento del capital que requeriría una empresa media que estuviera considerando si prestar el servicio de interés económico general a lo largo de toda la duración del acto de atribución, teniendo en cuenta el nivel de riesgo. El <<coeficiente de rendimiento del capital>> se define como la tasa interna de rentabilidad que la empresa logra sobre su capital invertido mientras dura el período de atribución. El nivel de riesgo depende del sector en cuestión, del tipo de servicio y de las características de la compensación.” (art. 5.5) (8)

En suma, la Comisión acoge como criterio de beneficio razonable la TIR requerida por una empresa media para prestar el servicio. La TIR es la tasa interna de retorno o de rentabilidad del capital invertido en un proyecto y es una variable comúnmente utilizada por las empresas para la toma de decisiones estratégicas, como grandes inversiones, ya que suelen tomar en consideración la TIR esperada para compararla con su coste de capital o WACC (weighted average cost of capital). La mayoría de las empresas parte de su coste de capital como tasa de descuento de referencia para las nuevas inversiones,(9) de modo que el WACC funciona como un umbral mínimo de rentabilidad y, dependiendo del riesgo de éstas, requieren una TIR con un diferencial respecto del WACC para emprender la inversión.

A partir de este criterio general, la Decisión introduce un matiz, un límite y una excepción que conviene al menos dejar aquí reseñados. El matiz es que los Estados miembros pueden introducir en su retribución incentivos a la calidad del servicio y a la eficiencia productiva de la empresa (art. 5.6). El límite, que el coeficiente de rendimiento del capital (return on capital, ROC) no supere el tipo swap pertinente más 100 puntos básicos (art. 5.7). Y la excepción, que cuando no sea apropiado el coeficiente de rendimiento de capital “en razón de circunstancias específicas”, podrá sustituirse por otros indicadores “como la rentabilidad media de los fondos propios, la rentabilidad de los fondos invertidos, la rentabilidad sobre activos o el rendimiento por ventas” (ratios financieras más conocidas por su denominación en inglés: respectivamente, average return on equity -ROE-, return on capital employed -ROCE-, return on assets -ROA- o return on sales -ROS-). En todo caso, “el Estado miembro deberá poder facilitar a la Comisión, previa solicitud, prueba de que el beneficio no excede de lo que requeriría una empresa media que estuviera considerando si prestar el servicio, por ejemplo, facilitando referencias a los rendimientos logrados en contratos de tipo similar adjudicados en condiciones abiertas a la competencia.” (art. 5.8)

2. Las minoraciones de la retribución de la producción eléctrica para evitar “ganancias inmerecidas” o “excesos de retribución”

Cuando se instauró el mercado europeo de derechos de emisión de gases de efecto invernadero mediante la Directiva 2003/87/CE, de 13 de octubre de 2003, se establecieron periodos transitorios durante los cuales los Estados miembros asignarían gratuitamente gran parte de los derechos de emisión (art. 10). Y cuando dicho mecanismo fue modificado por la Directiva 2009/29/CE, de 23 de abril de 2009, su considerando 15 justificó que debía funcionar “con el mayor grado posible de eficiencia económica”, por lo que la subasta debía ser el principio básico para la asignación porque, además de otras virtudes, tenía la de “acabar con las ganancias inmerecidas”.

Mientras tanto, el artículo 2 del Real Decreto-Ley 3/2006, de 24 de febrero, minoró la remuneración de las unidades de producción afectadas por la asignación gratuita de derechos de emisión en el importe equivalente al valor de tales derechos, por entender que los productores los habían internalizado como costes en la formación de los precios del mercado mayorista de electricidad, que es un mercado marginalista en el que el precio de la última unidad aceptada es el que percibe toda la energía casada, con el consecuente efecto inflacionario en un momento en el que había, además, un fuerte déficit de tarifa.(10)

Varias empresas productoras de electricidad impugnaron esta minoración en el orden contencioso-administrativo, por entender que neutralizaba la gratuidad de los derechos de emisión dispuesta por la Directiva, por lo que se elevó una cuestión prejudicial que fue resuelta por la Sentencia del Tribunal de Justicia de la UE de 17 de octubre de 2013, as. C-566/11, Iberdrola y otros. En su fallo, el Tribunal de Justicia declaró a la minoración cuestionada compatible con la Directiva europea. El Alto Tribunal europeo razonó que, si bien la inclusión por las empresas del valor de los derechos de emisión como un coste de producción más en el precio ofertado en el mercado mayorista de electricidad, pese a que se les habían concedido gratuitamente, era “ciertamente pertinente desde un punto de vista económico”, por el coste de oportunidad que suponía renunciar a vender dichos derechos en el mercado, “la combinación de esta práctica con el sistema de formación de precios en el mercado de la producción de energía eléctrica en España da lugar a que los productores de energía eléctrica obtengan ganancias inmerecidas” (párrafo 34).

Esta noción de las “ganancias inmerecidas” se erige en el leit motiv de la Sentencia que, de un lado, afirma que “la normativa controvertida en los litigios principales no pretende imponer, a posteriori, una carga por la asignación de los derechos de emisión, sino paliar los efectos de las ganancias inmerecidas a que da lugar la asignación gratuita de derechos de emisión en el mercado eléctrico español” (párrafo 38) y, de otro lado, que “el mecanismo de asignación gratuita de derechos de emisión establecido por la Directiva 2003/87 no requiere que los productores de energía eléctrica puedan repercutir el valor de tales derechos en el precio de la electricidad y obtener así ganancias inmerecidas” (párrafo 41).

La noción de “ganancias inmerecidas” parece tributaria del viejo principio general del enriquecimiento sin causa o injusto que hemos heredado del Derecho romano y que ya enunció Pomponio cuando afirmó que es de Derecho natural que nadie se enriquezca en detrimento de otro.(11) Aunque dicho principio ha encontrado su mayor desarrollo en el Derecho privado, también ha sido aplicado modernamente, por ejemplo, a los contratos del sector público (para obligar a la Administración a pagar prestaciones recibidas en virtud de un contrato anulado) o a la devolución de pagos indebidos a la hacienda pública(12) y no veo inconveniente para su aplicación a una regulación retributiva de una actividad empresarial cuyo coste sufragan los consumidores.

La misma lógica inspiró, quince años después, el Título III del Real Decreto-Ley 17/2021, de 14 de septiembre, por el que se atajaron los conocidos como “beneficios caídos del cielo” (windfall profits) percibidos por los productores de electricidad mediante tecnologías que no consumían gas cuando el precio de este recurso se disparó como consecuencia de la guerra en Ucrania, produciendo un alza insostenible en los precios del mercado marginalista eléctrico. La medida adoptada consistió entonces en minorar temporalmente “la retribución de la actividad de producción de energía eléctrica de las instalaciones de producción de tecnologías no emisoras de gases de efecto invernadero, en una cuantía proporcional al mayor ingreso obtenido por estas instalaciones como consecuencia de la incorporación a los precios de la electricidad en el mercado mayorista del valor del precio del gas natural por parte de las tecnologías emisoras marginales.” (art. 4) (13)

Y ello, en expresión del preámbulo de la disposición, porque “es imprescindible incorporar instrumentos regulatorios que, ante las excepcionales circunstancias de los mercados de materias primas, limiten de manera temporal el exceso de retribución obtenido por dichas instalaciones en detrimento de todos los consumidores.” Pero ¿“exceso de retribución” respecto de qué? Parece presumirse la existencia de una retribución razonable, que sería la obtenida por los productores en el mercado marginalista en circunstancias ordinarias. Según este planteamiento, ese sería el rango de retribución que los empresarios podían esperar cuando hicieron su inversión, por lo que el exceso respecto de la misma podría todo lo más conformar una mera expectativa, pero no una expectativa legítima cuya defraudación pudiera quebrar su confianza legítima ni, en consecuencia, ser indemnizable en caso de frustrarse por un cambio regulatorio como el introducido temporalmente por el Decreto-Ley 17/2021.

Más explícito al respecto es el Reglamento (UE) 2022/1854 del Consejo, de 6 de octubre de 2022, relativo a una intervención de emergencia para hacer frente a los elevados precios de la energía. Ante las “distorsiones significativas” que podían provocar en el mercado interior estos “topes no coordinados de los ingresos” de los productores inframarginales, un año después, este Reglamento europeo adoptó el “compromiso de establecer un tope conjunto a escala de la Unión”, en los términos de su considerando 11, que apela asimismo a la “solidaridad entre los Estados miembros mediante un tope de los ingresos de mercado a Escala de la Unión” que les permitirá ayudar a los hogares y las pymes gravemente afectados por la fuerte subida de los precios de la energía, así como mediante una “contribución solidaria” para mitigar el impacto de la subida de precios en los presupuestos públicos y de las empresas y los consumidores finales, a tenor del considerando 13. Pero lo que aquí más interesa es la motivación introducida en el considerando 14: “la contribución solidaria es un medio adecuado para hacer frente a beneficios excedentarios en caso de circunstancias imprevistas. Tales beneficios no se corresponden con ningún beneficio ordinario que las empresas o establecimientos permanentes de la Unión que operan en los sectores del petróleo crudo, el gas natural, el carbón y la refinería obtendrían o habrían esperado obtener en circunstancias normales, si no se hubieran producido los acontecimientos imprevisibles en los mercados de la energía” (el destacado en cursivas es mío).(14)

Las referencias a las expectativas de las empresas en circunstancias normales a y la imprevisibilidad de los acontecimientos son una clara alusión a los límites de la confianza legítima, que también es un principio del Derecho unitario europeo,(15) y que, según este razonamiento, no alcanzaría a los “beneficios excedentarios” respecto del “beneficio ordinario”. Y es que dicho principio sólo protege “a quien una autoridad nacional haya infundido fundadas esperanzas” que sean defraudadas mediante medidas imprevisibles; pero si falta alguno de ambos elementos, es decir, si “un operador económico prudente y diligente pudiera prever la adopción de una medida que afectara a sus intereses” o las expectativas en que se basa no han sido creadas por la actuación de la autoridad pública, ya no puede invocarlo, pues “los agentes económicos no pueden confiar legítimamente en que se mantenga una situación existente, que pueda ser modificada en el ejercicio de la facultad de apreciación de las autoridades nacionales”.(16)

3. La “rentabilidad adecuada” en la retribución de las redes de transporte y distribución de electricidad

Las de transporte y distribución son actividades reguladas del sector eléctrico. La Ley 24/2013, de 26 de diciembre, del Sector Eléctrico manda que su retribución sea “adecuada a la de una actividad de bajo riesgo” (art. 14.3) y dispone que sus parámetros de retribución “se fijarán teniendo en cuenta la situación cíclica de la economía, de la demanda eléctrica y la rentabilidad adecuada para estas actividades por periodos regulatorios ” (art. 14.4).

Es decir, que la retribución de estas actividades debe procurar, por un lado, el mínimo coste (art. 1.1) porque constituye un coste más de un sistema sujeto al principio de sostenibilidad económica y financiera (art. 13) pero, por otro, debe otorgar una retribución adecuada a una actividad que, aunque regulada (art. 8.2) y de bajo riesgo, es empresarial (art. 12.1).

La metodología para el cálculo de la retribución de la actividad de transporte de energía eléctrica establecida durante el periodo 2020-2025 en la Circular 5/2019, de 5 de diciembre, de la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia y modificada para el periodo 2026-2031 por la Circular 7/2025, de 16 de diciembre, está basada en la separación entre la retribución por inversión en las instalaciones de transporte (que es la suma de la retribución por amortización de la inversión y una retribución financiera) y por su operación y mantenimiento, a las que se añade un incentivo a la extensión de la vida útil de las instalaciones que ya hayan superado su vida útil regulatoria y otro de calidad (al grado de disponibilidad de las instalaciones y a la reducción del tiempo medio de interrupción) y una retribución de la obra en curso de instalaciones singulares. Todo ello con un desfase temporal de dos años (la retribución del año n se refiere a las instalaciones en servicio en el año n–2). En todo caso, la Circular no explicita los criterios utilizados para medir qué deba ser una “rentabilidad adecuada”, expresión que ni siquiera utiliza, sino que los internaliza en el modelo retributivo descrito.(17)

Y como lo mismo ocurre con la Circular 6/2019, de 5 de diciembre, para la retribución de la actividad de distribución en dicho periodo y con la 8/2025, de 22 de diciembre, para el periodo subsiguiente, ambas de mayor complejidad todavía, no entraremos aquí en su exposición, que poca luz aportaría a los efectos de este trabajo.

4. La “rentabilidad razonable” en la retribución de la producción de electricidad a partir de fuentes renovables

Para fomentar el despliegue de las energías renovables, la Ley 54/1997, de 27 de noviembre, del Sector Eléctrico las dotó de un “régimen especial de producción eléctrica” (art. 27) que incluía la percepción de una prima para cuya determinación “se tendrá en cuenta el nivel de tensión de entrega de la energía a la red, la contribución efectiva a la mejora del medio ambiente, al ahorro de energía primaria y a la eficiencia energética, y los costes de inversión en que se haya incurrido, al efecto de conseguir unas tasas de rentabilidad razonables con referencia al coste del dinero en el mercado de capitales” (art. 30.4 en su redacción original, que fue modificada varias veces durante su vigencia).

El llamado a determinar estos incentivos era el gobierno, quien lo hizo con sucesivos Reales Decretos: 2818/1998, de 23 de diciembre, 436/2004, de 12 de marzo, 2351/2004, de 23 de diciembre, 661/2007, de 25 de mayo, 1578/2008, de 26 de septiembre, etc. El problema surgió a partir de la crisis económica de 2008, cuando la senda de despliegue de renovables ya superaba las previsiones del gobierno y las exigencias de la UE mientras los costes crecientes de los incentivos agravaban el alza insostenible del déficit de tarifa. El gobierno acometió varios recortes de los mismos a partir de 2009(18) hasta el Real Decreto-Ley 9/2013, de 12 de julio,(19) que dio paso a la nueva Ley 24/2013, en la que aquel “régimen especial” fue sustituido por un “régimen retributivo específico” cuyos parámetros, asimismo, deben tener en cuenta su “rentabilidad adecuada” (art. 14.3, ya citado en el apartado anterior). Este nuevo régimen ha sido desarrollado por el Real Decreto 413/2014, de 6 de junio, cuyo preámbulo califica a la “rentabilidad razonable” como un principio. Su artículo 19 fija el valor sobre el que girará por referencia al rendimiento de las obligaciones del Estado a diez años en el mercado secundario y su disposición adicional 2ª lo adapta a las instalaciones prexistentes.(20)

La retroactividad de los recortes suscitó una amplia litigiosidad, que fue dirimida por el Tribunal Supremo la ejercida por los inversores españoles en más de un centenar de casos y por cortes arbitrales la ejercida por inversores extranjeros al amparo de lo previsto en el Tratado sobre la Carta de la Energía en varias decenas de casos más. Y la suerte que corrieron tales acciones fue muy diversa: mientras el Tribunal Supremo desestimó prácticamente todas las que conoció, las cortes arbitrales han alternado laudos estimatorios, parcialmente estimatorios y desestimatorios de las pretensiones ejercidas.(21), (22)

En lo que aquí interesa, el Tribunal Supremo descartó que los recortes de los incentivos violaran la confianza legítima de los inversores,(23) entre otras razones, porque “la única confianza que la empresa titular de la instalación podía legítimamente tener es la que la Ley del Sector Eléctrico le proporcionaba, esto es, la de obtener unas tasas de rentabilidad razonables con referencia al coste del dinero en el mercado de capitales o, en otros términos, una retribución razonable para sus inversiones”.(24) “Por tanto, el perjuicio que pudiera haberse irrogado a los titulares de las instalaciones solo podría calificarse de antijurídico y, como tal, indemnizable, si esa modificación hubiera comportado que las instalaciones no fueran ya razonablemente rentables, algo muy distinto del mantenimiento de la rentabilidad que disfrutaban con la tarifa regulada.”(25)

En los arbitrajes internacionales, como ya se ha anticipado, la doctrina vertida sobre esta cuestión está siendo mucho más tornadiza, lo que tampoco es de extrañar si tenemos presente que los tribunales se conforman ad hoc para cada caso con expertos de muy distintas culturas jurídicas y deciden en única instancia.(26)

Primero, dos laudos de la Cámara de Comercio de Estocolmo (SCC) desestimaron las pretensiones de los demandantes en los casos Isolux y Charanne. En el primero de ellos (SCC V2013/153) ya se afirmó rotundamente que “la única expectativa legítima de la demandante era la de una rentabilidad razonable de su inversión” (párrafo 787). Pero después, varios laudos -sobre todo del Centro Internacional de Arreglo de Diferencias Relativas a Inversiones (CIADI) del Banco Mundial- acogieron la pretensión según la cual los cambios regulatorios de que hablamos violaron el derecho de los inversores a “condiciones estables” que incluyan “un trato justo y equitativo” del art. 10.1 del Tratado sobre la Carta de la Energía (TCE), porque se había creado en ellos la expectativa legítima del mantenimiento de los incentivos vigentes en el momento de su inversión o, al menos, de que sus características esenciales no cambiarían radicalmente: por todos, pueden verse los laudos Novenergía, de 15 de febrero de 2018 (SCC 2015/063), Masdar, de 16 de marzo de 2018 (CIADI ARB/14/1), y Greentech, de 14 de noviembre de 2018 (SCC V2015/150), la decisión Cube, de 19 de febrero de 2019 (CIADI ARB/15/20) o los laudos 9REN, de 31 de mayo de 2019 (CIADI ARB/15/15), SolEs, de 31 de julio de 2019 (CIADI ARB/15/38), InfraRed, de 2 de agosto de 2019 (CIADI ARB/14/12), OperaFund, de 6 de septiembre de 2019 (CIADI ARB/15/36) y Watkins, de 21 de enero de 2020 (CIADI ARB/15/44).

En la Decisión Cube, sin embargo, el voto particular discrepante del eminente iuspublicista Prof. Christian Tomuschat recuperó la tesis de que los inversores no tienen un derecho adquirido a la continuidad del sistema administrativo que les proporciona una ventaja, porque la garantía que se les había otorgado era una “garantía de valor económico” y, por tanto, “sólo si se pudiera demostrar que la transformación del sistema llegó a cuestionar la garantía de una rentabilidad razonable, los demandantes tendrían derecho a una indemnización conforme a las normas generales de la responsabilidad” (párrafo 25). La rentabilidad razonable también ha sido acogida por el CIADI como medida de las expectativas legítimas de los inversores, por ejemplo, en los laudos Stadtwerke München (CIADI ARB/15/1) y BayWa (CIADI ARB/15/16), ambos de 2 de diciembre de 2019, y en las decisiones RREEF de 30 de noviembre de 2018 (CIADI ARB/13/30), RWE de 30 de diciembre de 2019 (CIADI ARB/14/34), Hydro de 9 de marzo de 2020 (CIADI ARB/15/42), Cavalum de 31 de agosto de 2020 (CIADI/15/34) y Sevilla Beeher de 11 de febrero de 2022 (CIADI/16/27). Asimismo, en el laudo de la Corte Permanente de Arbitraje de los Inversores PV de 28 de febrero de 2020 (CPA nº 2012-14), según el cual “los inversores podían legítimamente esperar recibir un retorno razonable sobre sus inversiones”, porque “la rentabilidad razonable era el leitmotiv del marco regulatorio, la característica esencial subyacente de todos los instrumentos que fueron promulgados a través de los años. El requisito de rentabilidad razonable restringía el poder del Estado de enmendar el marco y por lo tanto garantizaba un nivel de estabilidad en las condiciones bajo las que operaban los inversores” (párrafo 616). En conclusión, “el principio de retribución razonable sirve de límite para los cambios de normativa que cumplen con el TCE” (párrafo 638).

Cuestión distinta es que la rentabilidad garantizada por el nuevo régimen retributivo no siempre alcanzara un nivel razonable a juicio del tribunal arbitral y, en consecuencia, se estimara parcialmente la pretensión de la demandante.

En el último caso citado (CPA nº 2012-14), el Tribunal comparó el retorno razonable durante la vida útil de las instalaciones bajo la LSE 1997 y el retorno que los demandantes obtendrían bajo las medidas en disputa durante el mismo periodo (párrafos 666 y 667), para lo que estimó el retorno razonable bajo la LSE 1997 en una tasa del 7 % después de impuestos (párrafo 709) y para el retorno con las medidas utilizó una TIR de tenencia (a lo largo de toda la vida útil de la planta: 714) y tomó como referencia los costes de una “planta marginal” o estándar (748). Fruto de estas y otras determinaciones sobre el quantum, acabó concluyendo que la TIR de 10 de las demandantes se encontraba, con las medidas, por debajo del 7 %, por lo que tenían derecho a compensación, mientras que las otras 9 demandantes no lo tenían (847).

Algo similar ocurrió en la también citada Decisión RREEF. Como se ha adelantado, este es otro de los fallos en los que “el Tribunal concluye que la única expectativa legítima de los demandantes era obtener una rentabilidad razonable por su inversión” (párrafo 386). En consecuencia, “sólo pueden obtener una indemnización en la medida en que dicha disminución [la de ganancias provocada por el nuevo régimen] se encuentre por debajo del umbral de un retorno razonable” (párrafo 523).

Para calcular el retorno percibido bajo el nuevo régimen, el Tribunal del caso RREEF tomó como referencia la TIR de proyecto (párrafo 545) durante la vida útil de la inversión, es decir, de la planta (548). Para los activos eólicos, estimó que este retorno ronda el 13 % y que es razonable (569). Pero no para para los termosolares, pues las partes convinieron en que su rentabilidad estaba ligeramente por encima del 5,5% mientras que el Tribunal calculó el umbral de retorno razonable en el 6,86 %. Para ello, partió de que un retorno razonable debe ser siempre superior al coste del dinero en el mercado de capitales (574) y que “la diferencia entre el coste del dinero y el retorno razonable debe evaluarse de acuerdo con el riesgo para el inversor. Cuanto mayor sea el riesgo, mayor deberá ser el retorno para ser considerado razonable” (581). A partir de estas premisas, considerando una tasa libre de riesgo del 4,398 % y una prima de riesgo de mercado del 5,5 %, una beta del 0,455 %, un coeficiente deuda/capital de 60/40 y un coste de deuda del 3,43 %, obtuvo un WACC del 5,86 % (586). Y a este coste del capital le añadió un diferencial del 1 % como “prima para inducir una inversión adicional” mantenida por el regulador español (588) para concluir en el mencionado 6,86 % como umbral de rentabilidad razonable.

Obviamente, lo que aquí interesa no son tanto las magnitudes concretas del caso como la metodología de cálculo de la rentabilidad razonable empleada, que presenta cierta analogía con la utilizada por la Comisión Europea en su Decisión estudiada en la letra a), por cuanto estima la rentabilidad razonable de una inversión añadiendo una prima al coste del capital de una empresa media del sector o ámbito de actividad de que se trate.

IV. CONCLUSIÓN: LA INFERENCIA DE LA RENTABILIDAD RAZONABLE COMO CRITERIO GENERAL Y EL PROBLEMA DE SU CUANTIFICACIÓN

Como hemos comprobado, tanto el legislador como los tribunales han acudido reiteradamente a la noción de la rentabilidad razonable para determinar ciertas prestaciones económicas de diferente naturaleza (remuneratoria o incentivadora de actividades voluntarias, compensatoria de obligaciones) pero que tienen dos rasgos comunes: que retribuyen actividades empresariales, aunque de interés general, y que su fijación no ocurre espontáneamente en el libre mercado, sino que viene determinada de forma objetiva y general por el legislador o el regulador. Aunque usen expresiones levemente diferentes –“beneficio razonable”, “rentabilidad adecuada”, “rentabilidad razonable”, “beneficio ordinario” o sus opuestos “ganancias inmerecidas”, “excesos de retribución” y “beneficios excedentarios”- parece evidente que la idea es siempre la misma: la existencia de un estándar de lucro que la empresa puede esperar lícitamente obtener.

Podría pensarse que esta es una singularidad del sector eléctrico y que viene motivada porque en él no sólo se repercute a los consumidores el precio de la producción (que, en el mercado mayorista, se determina de forma marginalista, por lo que la retribución de la última unidad aceptada se traslada automáticamente a toda la energía casada, con un efecto inflacionario masivo), sino también los peajes por el transporte y la distribución y otros costes regulados como las ayudas a las renovables. Ciertamente que esta peculiaridad del mercado eléctrico lo hace especialmente sensible a la adecuación o razonabilidad de la retribución de estas actividades, por el impacto que tiene sobre el bienestar de los consumidores y sobre la competitividad de la economía, en la que la energía es un factor productivo muy relevante.

Sin embargo, la obtención de una rentabilidad o un beneficio “razonable” también es utilizada en otros sectores regulados como criterio para determinar retribuciones o compensaciones que no vengan dadas por el libre mercado, sino por la regulación. Por ejemplo, en el sector gasista el legislador invoca el “principio de rentabilidad razonable y sostenible” como orientador del esquema retributivo del almacenamiento subterráneo.(27) En los servicios de navegación aérea, el artículo 15.3.d) del Reglamento (CE) 550/2004, de 10 de marzo, estableció como principio para la tarificación “proporcionar una rentabilidad económica” (más claramente, en la versión inglesa, “a reasonable return on assets”). Hoy dicho precepto ha sido refundido en el artículo 29.3 del Reglamento (UE) 2024/2803, de 23 de octubre de 2004, relativo a la realización del Cielo Único Europeo, que prevé que los costes en que se basarán las tasas “podrán incluir un rendimiento razonable de los activos”. En el sector de las telecomunicaciones, el art. 18.1 de la Ley 11/2022, de 28 de junio, General de Telecomunicaciones habilita a la CNMC a imponer a los operadores declarados con peso significativo en el mercado, entre otras obligaciones, un control de precios con objeto de garantizar la formación de precios competitivos y evitar precios excesivos y márgenes no competitivos en detrimento de los usuarios finales, pero sin inhibir la inversión, por lo que debe permitir “una tasa razonable de rendimiento en relación con el capital correspondiente invertido, habida cuenta de todos los riesgos específicos de un nuevo proyecto de inversión concreto”.

En fin, la rentabilidad razonable no sólo se extiende por varios sectores, sino que tiene alcance general. Como hemos visto, lo han empleado el Tribunal de Justicia en su seminal Sentencia Altmark y la Comisión en la Decisión de 2003 para dirimir la conformidad de las compensaciones por obligaciones de servicio público con el Derecho europeo de la competencia, cualquiera que sea el sector de referencia. También el regulador español tiene declarado que “la CNMC aplica una metodología basada en el coste medio ponderado del capital para determinar el beneficio razonable o la tasa de retribución en los distintos sectores que regula y supervisa”.(28)

Y es que, cuando una actividad empresarial es retribuida en el libre mercado, la insuficiencia de su retribución es un riesgo empresarial más. Tan característico de la actividad empresarial es el ánimo de lucro como el riesgo de no obtenerlo. Pero cuando la remuneración del empresario se determina imperativa y unilateralmente por el legislador o por el regulador con una norma o mediante un acto administrativo, su suficiencia, adecuación o razonabilidad pueden ser debidas. En efecto:

1º) El contenido esencial de la libertad de empresa lo demanda si dicha actividad viene impuesta imperativamente: por ejemplo, una obligación de servicio público o un servicio universal adjudicado unilateralmente por ministerio de la ley o mediante acto administrativo, o la ejecución de la planificación del transporte eléctrico, que es vinculante.

La libertad de empresa, como la propiedad, puede ser delimitada por el legislador en atención a su función social (porque la empresa, que es actividad productiva de bienes y servicios, también es propiedad de los medios de producción y de los productos y porque está subordinada a las exigencias de la economía general y del interés general, como toda la riqueza: arts. 38 y 128.1 CE), pero también tiene un contenido esencial indisponible para el legislador.(29) Y ese contenido esencial incluye la posibilidad de obtener un beneficio o rentabilidad de la explotación de sus bienes y recursos.(30) El legislador, en suma, puede delimitar estos derechos por su función social pero no privarlos de utilidad económica para su titular.(31)

2º) El principio de confianza legítima exige respetar un estándar mínimo de rentabilidad, incluso cuando la actividad de que se trate haya sido emprendida voluntariamente, en las modificaciones que se hagan de la retribución una vez realizada la inversión. Este es el supuesto de los recortes de los incentivos que hemos visto más atrás. Ahora bien, por encima de dicho estándar mínimo, puede prevalecer el ius variandi del poder público al servicio de la misión de interés general que cumplen estas actividades, como hemos visto que ocurrió con las minoraciones sobrevenidas de las retribuciones “excesivas” o “caídas del cielo”.

De un lado, el estándar de retribución razonable sirve para descartar que la regulación disponga retribuciones insuficientes, que puedan distorsionar la competencia cuando son diferenciales o, en cualquier caso, inhibir la inversión y la innovación en perjuicio de la calidad de los servicios. Pero de otro lado, puede asimismo aplicarse para impedir la provisión de retribuciones excesivas, ya sea nuevamente para evitar distorsionar la competencia en el mercado de que se trate, si las perciben sólo algunos de sus operadores, ya para preservar el principio general que prohíbe el enriquecimiento sin causa o injusto en perjuicio de la hacienda pública o de los consumidores. Y es que, si esos excedentes no eran previsibles al tiempo de hacerse la inversión ni los poderes públicos han infundido la expectativa de su mantenimiento, no podrá invocarse la confianza legítima frente al ius variandi.

Se trata, en suma, de conciliar los intereses generales de la competencia, la eficiencia de los mercados y la protección de los consumidores con el principio de seguridad jurídica y los derechos de los inversores. En su Comunicación de 2019 sobre la metodología armonizada de cálculo del WACC de la infraestructura heredada en el sector de las comunicaciones electrónicas (2019/C 375/01), la Comisión Europea se inspira en cuatro “principios reguladores” que bien podrían proponerse como generales: (i) “coherencia en la metodología empleada”, (ii) “un entorno regulador previsible que limite las variaciones no previstas del enfoque regulador y del valor de los parámetros con el paso del tiempo”, (iii) “promoción de una inversión y una innovación eficientes”, teniendo en cuenta el riesgo asumido por los inversores, y (iv) “transparencia del método empleado para determinar la tasa de rentabilidad razonable para sus inversiones, evitando una complejidad innecesaria.” (las cursivas en el original)

Esto supuesto, emerge el problema de la indeterminación del concepto de “rentabilidad razonable”. ¿Cómo se mide y se cuantifica? Las soluciones adoptadas en los casos aquí estudiados varían.

La aproximación del legislador por referencia a la rentabilidad de la deuda pública (la obligación del Estado a diez años como activo de referencia de la tasa libre de riesgo) puede ser problemática y ha sido rechazada en alguna ocasión, como hemos visto, pues evidentemente la rentabilidad legítimamente esperable por inversiones con tan diferente riesgo es asimismo muy diversa y cambiante. Así que, o bien se incrementa con una prima de riesgo adecuada para cada tipo de actividad, momento y lugar, o se utiliza otra medida más certera, como es la del rendimiento del capital invertido de una empresa media bien gestionada del mismo sector o ámbito de actividad. Esta es la solución adoptada, como sabemos, en la Decisión de la Comisión Europea de 2003 por lo que, además de su pertinencia técnica, cuenta ya con el aval de la UE.(32) Y acabamos de constatar que también la CNMC utiliza con carácter general metodologías retributivas basadas en el WACC. Ahora bien, aunque esta parezca ser la metodología preferible y más generalizada,(33) no siempre es la única admisible ni tampoco es uniforme su aplicación en los distintos sectores y contextos. El legislador puede otorgar cierto margen de apreciación al regulador para exceptuar, limitar o modular su aplicación en distintos casos. Siempre, claro está, que esté justificado y que la rentabilidad resultante siga siendo “razonable”.

NOTAS:

(1). El concepto fue acuñado para el sector eléctrico en las seminales SSTS nº 4941/2001, de 11 de junio de 2001, y de 25 de octubre de 2006, rec. nº 12/2005, y ha sido repetido desde entonces hasta la saciedad en la doctrina del Tribunal Supremo.

(2). Por todas, SSTC 182/1997, de 28 de octubre, FJ 13º, 183/2014, de 6 de noviembre, FJ 3º., y 270/2015, de 17 de diciembre, FJ 7º a).

(3). STS 4262/2025, de 25 de septiembre, FJ 6º 3.

(4). STC 182/1997, de 28 de octubre, F.J. 11º; de nuevo en SSTC 273/2000, de 15 de noviembre, F.J. 6º, y 234/2001, de 13 de diciembre, F.J. 9º, entre otras. La doctrina jurisprudencial sobre estos principios es recogida más ampliamente en la Sentencia citada en la nota anterior, con cita de múltiples precedentes.

(5). El legislador ha establecido estas obligaciones o apoderado al gobierno a hacerlo, por ejemplo, en los artículos 20 y 85 de la Ley 16/1987, de 30 de julio, de Ordenación de los Transportes Terrestres, 45.4 de la Ley 24/2013, de 26 de diciembre, del Sector Eléctrico, 59 de la Ley 38/2015, de 29 de septiembre, del Sector Ferroviario, 21 de la Ley 43/2020, de 30 de diciembre, del Mercado Postal, 37 y 43 de la Ley 11/2022, de 28 de junio, General de Telecomunicaciones y 43 a 47 de la Ley 9/2025, de 3 de diciembre, de Movilidad Sostenible.

(6). Sobre la pertinencia e incluso necesidad de estas compensaciones, puede verse Marcos Vaquer Caballería, “El panorama jurídico de la compensación por obligaciones de servicio público a las empresas prestadoras de servicios de interés económico general”, Revista del Instituto de Estudios Económicos, 2/2026.

(7). También respecto de la Decisión precedente de 2005. Para su comparación, puede verse Wolf Sauter, “The Commission’s new SGEI package: the rules for state aid and the compensation of services of general interest”, TILEC Discussion Paper, 23 de abril de 2012.

(8). Análogamente, el Reglamento (UE) nº 651/2014 de la Comisión, de 17 de junio de 2014, de exención por categorías asume en su art. 53.7 el beneficio razonable como compatible con el mercado interior en las ayudas de funcionamiento a la cultura y la conservación del patrimonio que deja exentas de la obligación de notificación. A tales efectos, su art. 2.142) define el beneficio razonable “con respecto al beneficio típico para el sector en cuestión” y considera “razonable una tasa de rendimiento del capital que no supere el tipo swap pertinente más una prima de 100 puntos básicos”.

(9). Brealey, Richard A., Myers, Stewart C., Allen, Franklin y Edmans, Alex, Principles of corporate finance, 14ª ed., 2023, Nueva York, McGraw Hill, pp. 248 ss.

(10). Sobre el histórico déficit de tarifa, hoy en vías de solución, Juan José Lavilla Rubira, “El déficit tarifario en el sector eléctrico”, en Santiago Muñoz Machado, Marina Serrano y Mariano Bacigalupo, dirs., Derecho de la regulación económica. I. Fundamentos e instituciones de la regulación, Madrid, Iustel, 2009.

(11). Patricio Lazo, “Enriquecimiento sin causa y Derecho romano. O por qué un jurista moderno podría no encontrar lo que busca”, Revista de Derecho Romano “Pervivencia”, nº 13, mayo 2025.

(12). Por todos, Pedro del Olmo García y Xabier Basozábal Arrúe, dirs., Enriquecimiento injustificado en la encrucijada: historia, Derecho comparado y propuestas de modernización, Cizur Menor, Aranzadi, 2017.

(13). Sobre el alza de los precios de la electricidad provocada por la de los del gas -entre otros factores- en el mercado mayorista de electricidad, acentuada por su carácter marginalista (modelo pay-as-clear) y la medida arbitrada para capturar los windfall profits, puede verse Carlos Fernández-Espinar Muñoz, “La regulación del precio de la electricidad y la intervención pública ante los desequilibrios del mercado”, Gabilex. Revista del Gabinete Jurídico de Castilla-La Mancha, nº 34, 2023.

(14). Los artículos 2.18) y 15 del Reglamento definen los beneficios excedentarios como “beneficios imponibles, según se establece con arreglo a la normativa nacional en materia fiscal en el ejercicio fiscal 2022 y/o en el ejercicio fiscal 2023 y para toda la duración de estos, devengados por actividades realizadas a nivel de empresas y establecimientos permanentes de la Unión que operan en los sectores del petróleo crudo, el gas natural, el carbón y la refinería que estén por encima de un incremento del 20 % respecto a la media de los beneficios imponibles de los cuatro ejercicios fiscales iniciados el 1 de enero de 2018 o a partir de esa fecha”.

(15). Según tiene declarado el Tribunal de Justicia de la Unión Europea, “los principios de protección de la confianza legítima y de seguridad jurídica son parte del ordenamiento jurídico comunitario y deben ser respetados por los Estados miembros en el ejercicio de los poderes que les confieren las Directivas comunitarias” (Sentencias de 3 de diciembre de 1998, Belgocodex, C-381/97, de 8 de junio de 2000, Schloßtraße, C-396/98, o de 8 de junio de 2000, Breitsohl, C-400/98).

(16). Sentencias de 10 de septiembre de 2009, Plantanol, C‑201/08, EU:C:2009:539, apartado 53, y de 10 de diciembre de 2015, SIA-Veloserviss, C-427/14, EU:C:2015:803, apartado 39.

(17). El preámbulo de la Circular 7/2025 afirma apodícticamente que la 5/2019 “ha funcionado adecuadamente durante el periodo regulatorio 2020-2025, permitiendo que las empresas que realizan la actividad de transporte hayan realizado las inversiones necesarias, así como la operación y mantenimiento de las redes, obteniendo una rentabilidad razonable en el desarrollo de su actividad.”

(18). El cambio regulatorio fue tomando cuerpo mediante la adopción de medidas urgentes en los Reales Decretos-Leyes 6/2009, de 30 de abril, 6/2010, de 9 de abril, 14/2010, de 23 de diciembre, 1/2012, de 27 de enero, 13/2012, de 30 de marzo, 20/2012, de 13 de julio, 2/2013, de 1 de febrero, y 9/2013, de 12 de julio. El preámbulo de este último explicaba el problema al que se proponían hacer frente en estos términos: “Entre los años 2004 y 2012 los ingresos del sistema eléctrico por peajes de los consumidores se han incrementado en un 122 por ciento, mientras que el aumento de los costes regulados del sistema en dicho periodo ha sido de un 197 por ciento. De entre las partidas de costes que han contribuido en mayor medida a dicho incremento destacan las primas del régimen especial y las anualidades de déficits acumulados, partidas que se han multiplicado por seis y por nueve respectivamente en dicho periodo.”

(19). El Decreto-Ley 9/2013, de 12 de julio, dio nueva redacción al artículo 30.4 de la Ley de 1997, antes citado, sustituyendo la antigua prima por “una retribución especifica compuesta por un término por unidad de potencia instalada, que cubra, cuando proceda, los costes de inversión de una instalación tipo que no pueden ser recuperados por la venta de la energía y un término a la operación que cubra, en su caso, la diferencia entre los costes de explotación y los ingresos por la participación en el mercado de dicha instalación tipo.” Dicha retribución debía considerar los ingresos estándar por venta de energía en el mercado, los costes estándar de explotación y el valor estándar de la inversión inicial, “para una instalación tipo, a lo largo de su vida útil regulatoria y en referencia a la actividad realizada por una empresa eficiente y bien gestionada.” Y además, dicho régimen retributivo estaba topado, pues por regla general “no sobrepasará el nivel mínimo necesario para cubrir los costes que permitan competir a las instalaciones en nivel de igualdad con el resto de tecnologías en el mercado y que posibiliten obtener una rentabilidad razonable por referencia a la instalación tipo en cada caso aplicable”.

(20). Este régimen legal rige hoy, además, en el marco sobrevenido de la Directiva (UE) 2018/2001, de 11 de diciembre de 2018, cuyo artículo 6 habilita a los Estados miembros a “ajustar” el nivel de apoyo a las energías renovables de acuerdo con criterios objetivos, siempre que tales criterios estén establecidos en el diseño original del sistema de apoyo, pero no que el nivel y las condiciones del apoyo “se revisen de tal forma que tengan un efecto negativo en los derechos conferidos en este contexto, ni se perjudique la viabilidad económica de los proyectos que ya se benefician de apoyo”, donde la “viabilidad económica de los proyectos” parece aludir, una vez más, a una retribución suficiente para sufragar costes y obtener un beneficio razonable.

(21). Al respecto pueden verse los trabajos reunidos en Juan Castro-Gil Amigo, coord., Riesgo regulatorio en las energías renovables, Cizur Menor, Anpier-Aranzadi, vol. I, 2015, vol. II, 2016; o Marciano Bacigalupo Saggese, “Cambios normativos y litigiosidad en el ámbito de la regulación española de las energías renovables: estado de la situación”, en Mercé Darnaculleta, José Esteve y Martin Ibler, coords., Nuevos retos del Estado garante en el sector energético, Madrid, Marcial Pons, 2020.

(22). El Real Decreto-Ley 17/2019, de 22 de noviembre, introdujo una nueva disposición final tercera bis en la Ley del Sector Eléctrico para incentivar que los titulares de las instalaciones desistieran del procedimiento arbitral o judicial en curso o renunciaran a la indemnización o compensación concedida, congelando el valor de la rentabilidad razonable fijado para el primer periodo regulatorio (7,398 %) durante otros dos (2020-2025 y 2026-2031), sin aplicar la revisión a la baja que rige para las restantes (7,09 %).

(23). Las primeras, con algunos votos particulares, fueron las Sentencias de la Sala Tercera del Tribunal Supremo 1259, 1265, 1266, 1271, 1272 y 1274/2016, todas de 1 de junio, las número 1334, 1335 y 1336/2016, ambas de 7 de junio, 1374 y 1375/2016, ambas de 10 de junio, 1419 y 1420/2016, de 15 de junio, 1508/2016, de 22 de junio, y 1518 y 1523/2016, ambas de 24 de junio. Les siguieron otras muchas, hasta las más recientes SSTS número 264 y 816/2019, de 28 de febrero y 13 de junio respectivamente, que no sólo desestimaron la pretensión ejercida, sino que además ya lo hicieron por unanimidad.

(24). Cito por dos Sentencias de 9 de diciembre de 2009 (rec. nº 149/2007 y 152/2007), pero esta doctrina ya fue anticipada por la citada STS de 25 de octubre de 2006 y reiterada después en muchas de las referidas en la nota anterior.

(25). STS 264/2019, de 28 de febrero, cit., FJ 2º.

(26). Además, los casos presentan circunstancias diferenciales, como el momento de la inversión o la tecnología de la instalación (fotovoltaico, eólico, termosolar, ), ya que sus regímenes jurídicos no eran idénticos. En este trabajo no entraremos en estas particularidades. Un análisis exhaustivo de casos y sus diferentes resoluciones, en Filip Balcerzak, Renewable Energy Arbitration - Quo vadis? Implications of the Spanish Saga for International Investment Law, Leiden/Boston, Brill Nijhoff, 2023.

(27). Preámbulo del Real Decreto-Ley 13/2012, de 30 de marzo, por el que se transponen directivas en materia de mercados interiores de electricidad y gas y en materia de comunicaciones electrónicas, y por el que se adoptan medidas para la corrección de las desviaciones por desajustes entre los costes e ingresos de los sectores eléctrico y gasista.

(28). Resolución de la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia por la cual se acuerda notificar a la Comisión Europea el proyecto de medida relativo a la determinación de la tasa anual de coste de capital a aplicar en la contabilidad de costes del ejercicio 2025 de Telefónica, de 15 de septiembre de 2025 (WACC/DTSA/003/25).

(29). Esta relación entre libertad de empresa y derecho de propiedad ya fue tempranamente advertida por la STC 37/1987, de 26 de marzo, cuando afirmó que “las limitaciones a la actividad empresarial agrícola son, desde el punto de vista que ahora nos ocupa, indisociables de las limitaciones a las facultades de uso y disfrute de la propiedad rústica, determinadas por la función social de esta última” y que “desde el punto de vista de lo que prescribe el art. 38 de la Constitución, la función social de la propiedad, al configurar el contenido de este derecho mediante la imposición de deberes positivos a su titular, no puede dejar de delimitar a su vez el derecho del empresario agrícola para producir o no producir, para invertir o no invertir. () En resumen, la libertad de empresa que reconoce el art. 38 de la Constitución no puede exonerar del cumplimiento de la función social de la propiedad, de lo que se sigue que las limitaciones legítimamente derivadas de esta última no infringen en ningún caso el contenido esencial de la libertad de empresa.” (FJ 5º). Posteriormente, el Tribunal Constitucional ha insistido en esta relación en las SSTC 89/1994, de 17 de marzo, FJ 6º, 61/1997, de 20 de marzo, FJ 14ºc, 164/2001, de 11 de julio, FJ 9º, y 141/2014, de 11 de septiembre, FFJJ 6º y 8º.

(30). Como dejó sentado el Tribunal Europeo de Derechos Humanos en su Sentencia Hutten-Czapska c. Polonia, de 16 de junio de 2006 (§ 239), los intereses de los propietarios incluyen “la posibilidad de obtener un beneficio de sus bienes”. El Tribunal Constitucional también ha apuntado a la rentabilidad como contenido esencial, aunque sea de forma un tanto general y axiomática. Primero, cuando sostuvo que la restricción de las facultades del empresario/propietario de los fundos rústicos no infringe el contenido esencial de su derecho “siempre que quede salvaguardada la rentabilidad del propietario o de la empresa agraria” (STC 37/1987, cit., FJ 2º). Y después, cuando afirmó que “la utilidad económica de la propiedad dada en arrendamiento implica la percepción de la correspondiente merced arrendaticia, por lo que una disposición que supusiera el vaciamiento del contenido económico de la renta acordada podría representar la vulneración del derecho reconocido en el art. 33 de la Constitución” (STC 89/1994, cit., FJ 5º).

(31). Según José María Martínez Val, “es obvio que una legislación que condujera a una total desaparición del beneficio en general, o del beneficio de los empresarios, , iría contra un factor esencial de la fundación y vida de las empresas y por tanto violaría una condición imprescindible, sine qua non, de su libertad”. (“El contenido esencial de la libertad de empresa”, Revista General de Derecho, nº 493-94, octubre-noviembre 1985, p. 3191).

(32). Y no sólo a los efectos limitados del problema de que allí se trataba, como acredita la también citada Comunicación de la Comisión Europea sobre el cálculo del WACC de la infraestructura heredada en el sector de las comunicaciones electrónicas.

(33). Sobre las metodologías de cálculo regulatorio de la rentabilidad razonable a partir del WACC, puede verse Antonio Moreno-Torres Gálvez, “Aplicación regulatoria del WACC”, Boletín Económico del ICE, nº 3137, julio de 2021.